전환 가격 조정방식에는 크게 두 가지 방식이 있는데 weighted average 방식과 full ratchet 방식입니다.
여기서는 지분희석 방지조항으로 투자자들이 선호하는 full ratchet 방식에 대해 알아보도록 하겠습니다.
1) Full Ratchet 방식 뜻
스타트업에서는 투자를 받기 위해 전환사채를 여러번 발행하는 경우가 많습니다.
이 때 전환사채가 발행할수록 기존에 투자했던 사람들의 지분이 줄어들게 됩니다.
줄어드는 것을 방지하기 위해서는 같은 비율만큼을 새로운 투자에 또 투자해야합니다.
같은 가격일때는 같은 비율만큼 투자하면 비율이 유지되지만 전환가격이 하락하면 더 크게 지분율이 떨어집니다.
이것을 방지하기 위해 투자자는 지분희석 방지조항을 넣고자 하며 이 지분희석 방지조항 중 full ratchet 을 더 선호합니다.
2) Full Ratchet 방식 설명
예를 들어 A회사의 가치가 100만원이었을때 10만원을 넣은 B가 주당 1만원(10주)으로 전환사채를 가지고 있다고 합시다.
전환하게 되면 B는 A회사의 10%의 지분을 갖게 됩니다.
그런데 새로운 투자자 C가 100만원을 투자하면서 주당 만원으로 전환사채를 취득하기로 했다고 하면 A회사의 기업가치는 200만원이 되고 투자자 C는 100주의 전환주식을 갖게 됩니다.
A는 200만원의 기업가치가 되고 총 주식수는 200주가 됩니다.
B는 10주를 가지고 있어 기존 10%에서 5%로 지분이 줄어들었지만 기업가치가 200만원이 되었기 때문에 투자한 금액은 그대로 10만원이 됩니다.
하지만 이 경우는 새로운 투자자가 받은 전환가격이 기존 투자자 B와 같았기 때문이고 만약 A가 5천원에 전환가격을 받았다면 B의 투자자산 가치는 어떻게 되었을까요?
A는 200만원의 기업가치는 그대로이지만 총 주식수는 300주가 됩니다.
새로운 투자자 C는 200주를 가지게 되므로 66.7%의 지분을 보유하게 되고 그 가치는 133.3만원이 됩니다.
새로운 투자자는 33.3만원의 이득을 얻게 되죠.
그럼 이 33.3만원은 어디에서 난 것일까요?
먼저 투자한 B의 투자자산을 계산해보면 기존 10주는 300주의 3.3%이기 때문에 6.7만원으로 줄어듭니다.
새로운 투자로 3.3만원을 손해보게 되었습니다.
그리고 A회사의 경우는 90주를 가지고 있는데 이는 기존 45%에서 30%로 줄어들게 됩니다.
금액으로는 90만원에서 60만원으로 30만원 줄어들게 됩니다.
전환가격이 낮아짐에 따라 기존에 주식을 가지고 있던 A회사와 B투자자로부터 새로운 투자자가 33.3만원 이득을 보게 된 것입니다.
이를 보정하기 위한 것이 Full Ratchet인데 여기서 B투자자는 전환가격이 1만원이 아니라 새로운 투자자와 같은 5천원으로 조정받는 것입니다.
그러면 주식수는 20주가 되고 300주의 20주이기 때문에 6.7%, 가치로는 13.3만원으로 3.3만원 이득을 보게 됩니다.
회사와 C투자자까지 하게 되면 계산이 복잡해지긴하는데 자세한 수치는 구해봐야하지만 회사는 여전히 가치가 줄어들고 C투자자는 처음처럼은 아니지만 그래도 이익을 보게 됩니다.
따라서 기존투자자가 될 가능성이 있는 투자자는 조정문구로 Full Ratchet 방식을 선호할 수 밖에 없겠네요.
